2025년에는 목표치인 2%로 수렴한다고 나와있습니다. 그런데요.. 지난 24년 12월 FOMC에서 발표된 점도표를 보면 2027년에야 수렴한다

오늘은 미장이 좀 반등하는 분위기...?

일주일정도는 무난하다가

다음주부터 다시 전쟁시작이지 않을까 싶은데...

여튼 올해 6월전에 부채한도협상이 끝나야 합니다

근데 민주당이 쉽게 쉽게 넘어갈것같진 않네요

트럼프는 아이 없애버리자 요구중이라...

거기에 금융감독원같은건 다 없어져야한다고 주장중...

버블을 더 키우고싶은 은행가들 + 코인러들이 뒤에서 푸쉬하는듯

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오건영님 시장리뷰 ㅣ 힘차게 새해를 시작해봅니다. 새해 복 많이 받으시구요, 아무쪼록 올 한 해는 뜻하시는 모든 일들 다 이루시길 진심으로 기원하겠습니다. 매년 초에는 연간 전망을 쓰곤 하죠. 참.. 독특한 것이 지난 해 말에 진행했던 세미나에서는 2025년 전체를 관통하는 이슈들보다는 당장의 환율 상승 이슈에 주목하는 경향이 강했던 것 같습니다. 저 역시 일찌감치 연간 전망을 준비했어야 하는데.. 조금 늦게 쓰네요. 몇 부에 나누어서 진행될 예정이니 아무쪼록 잘 부탁드리겠습니다.

지금 시장이 인식하는 가장 큰 프레임이 무엇일까를 생각해봅니다. 바로 미국 일방주의, 미국 예외주의겠죠. 그리고 트럼프의 등장은 그런 프레임을 더욱 더 강화할 것이라는 기대가 지배적인 듯 합니다. 저는 지난 연말 에세이에서 2024년 초 모두가 기준금리의 대폭 인하를 바라보았던 점에 주목했던 바 있습니다. 음.. 어렸을 때는요.. 미래를 예측할 수 있다는 착각을 참 많이 했던 것 같습니다만… 시장에서 호되게 많이 혼나면서요.. 이제는 감히 그런 생각을 하지 않습니다.

특히 어떤 정책에 대한 리액션이 보다 강해지면 강해질수록 더욱 조심스럽게 느껴지곤 하죠. 금리를 인하하면 제대로 인하한다는 과거의 학습… 이게 기준금리 인하를 시사했던 연준의 코멘트에 대한 시장의 과도한 해석을 낳게 되었죠. 그리고 그런 시장의 과도한 반응은 시장 금리를 과도하게 끌어내리게 됩니다. 낮아진 금리와 약해진 달러는 다시금 인플레이션을 자극하게 되었죠. 원래 2022년 말의 연준 점도표를 보시면 2025년에는 목표치인 2%로 수렴한다고 나와있습니다. 그런데요.. 지난 24년 12월 FOMC에서 발표된 점도표를 보면 2027년에야 수렴한다고 나오죠. 만약 연준 예상대로라면… 21년 3월에 집을 나간 인플레이션이요… 27년 말이 되어야 집에 오는 셈이니.. 6년 짜리인가요… 6년간 집을 나가면… 다시 그 집에 돌아갈 때 편안함을 느낄까요.. 어색함을 느낄까요.. 적어도 연준의 가정대로라면 H4L의 가능성은 더욱 높아진 것 아닌가 생각해봅니다.

애니웨이.. 금리를 인하할 것이라는 예고에.. 과거의 학습을 붙이면서 과도한 금리의 하락을 만들었고… 그게 인플레를 쉽게 해결하지 못하게 하면서… 시장이 기대했던 것보다.. 그리고 연준의 계획했던 것보다 금리 인하를 하기 어렵게 만들었죠. 상대적인 것 같습니다. 정해진 미래가 있는 것이 아니구요.. 원하는 미래를 얻기 위한 액션, 즉 연준이나 정부의 정책에 대해 상대편에 있는 시장이 어떻게 따라와주는지가 보다 중요한 것 아니었을까 싶네요. 마찬가지입니다. 트럼프 당선 이후 시장이 갖고 있는 기대가 있을 겁니다. 그런 기대가 지금 어떤 금융 시장 상황을 만드는지… 그리고 그렇게 미리 만들어진 미래 트럼프 시대의 금융 시장의 모습은… (시장이 미리 조성한 것보다) 뒤늦게 취임하는 트럼프 2.0  행정부에는 어떤 영향을 주게 될지.. 고민을 하게 하네요.

어찌보면 미국은 무결점 스트라이커에 가깝죠. 워낙 강한 흐름을 이어가고 있구요… 달러가 강하다보니 수입 물가의 상승을 억제하면서 국내 인플레이션 압력도 과도하지 않게 어느 정도는 조절을 하고 있습니다. 그리고 높은 금리가 장기화될 것이기에… 경기 침체가 찾아올 것이다… 라는 얘기가 나올 수 있지만.. 여전히 상당히 많은 기준금리 인하 카드를 갖고 있는(현재 기준금리가 여전히 4.5%상단입니다)만큼… 그리고 여전히 시장이 과거의 금리 인하 패턴을 보면서… 과도한 금리 인하 기대로… 그런 경기 침체에 대한 우려를 하늘 멀리 날려보낼 수 있는 만큼… 그런 문제들이 부각되어도 큰 이슈가 되지 않습니다. 그럼 뭐… 완벽한 것 아닌가요… 그런 생각이 드니 사람들이 두려움 없이 미국으로 몰려가는 것 아닐까요? 그런데요.. 굳이 그 문제를 찾자면… 결국은 인플레이션이라고 보고 있습니다. 미국으로 너무 많이 자금이 몰리게 되고.. 자산 가격의 과열을 낳고… 경기 과열을 낳으면 달러 강세에도 불구하고… 그 달러 강세로도 누를 수 없는 인플레이션이 부각되고… 그 인플레가 쉽게 해소가 되지 않는다는 것을 시장이 인식할 때… 문제가 생길 수 있다고 생각합니다. 왜냐하면… 인플레가 커지면 연준은 총알을 쓸 수 없기 때문이겠죠..

그래서 시장이 걱정하는 것 중 하나는 트럼프 행정부의 정책이 인플레이션을 가리키고 있다는 점입니다. 대규모 감세를 통해 경기 과열을 낳을 수 있고… 대규모 관세는 수입 물가를 끌어올리는 문제가 있으며, 이민의 제한은 임금의 상승을 자극할 수 있다는 것이죠. 이런 주장에 대한 반론은 이렇게 나옵니다. 우선 트럼프 1기 행정부 때 관세를 부과했지만 인플레가 왔느냐는 지적이죠. 실제 트럼프 1기 행정부 당시인 2017~2020년 기간 동안 인플레는 1.9% 수준을 기록했습니다. 연준의 목표치를 하회했죠. 그리고 트럼프 2기 행정부에서는 Drill, Baby Drill로 대변되는 대규모 원유 생산에 주목하고 있습니다. 그럼 에너지 가격이 낮아지면서 인플레 압력을 한결 더 낮출 수 있죠. 그럼 문제가 해결된 것 아닐까요? 계속해서 무결점으로 보이는데요… 이 두가지 주장에 대한 말씀을 드려보겠습니다. 우선 원유 생산에 대한 이야기부터 시작합니다.

트럼프 행정부는 바이든 당시와는 달리 국유지 등에서의 원유 생산을 더욱 늘리려고 하고 있죠. 이렇게 늘어난 원유 생산을 통해 미국의 에너지를 해외에 수출하여 무역 적자의 해소에도, 그리고 혹여나 올라올 수 있는 인플레 잡기에도 도움을 줄 것이라는 생각도 아울러 하고 있습니다. 바이든 행정부 당시 화석 연료를 통한 에너지 공급 제한이 국제 유가를 비롯… 인플레를 자극했던 것과는 정확히 반대편에 서있는 정책이라고 할 수 있죠. 원유의 대규모 공급 증가… 유가 하락을 가리킬 수 있습니다. 그런데요.. 이런 생각을 해볼 수 있을 듯 합니다. 여러분이 원유 채굴 업자라고 생각해보시죠. 원유를 대규모로 생산하는데.. 상당한 설비 투자 비용이 들어갑니다. 그리고 그렇게 비용을 들여서 생산하면 내가 생산하는 원유 가격이 계속해서 하락합니다. 그럼… 좀 불편하지 않을까요?

중동 국가들 역시 문제가 될 수 있죠. 과거의 기억을 되살려봅니다. 2010년대 들어 미국의 셰일 오일 생산이 크게 늘어났습니다. 그리고 2013~14년에는 그 규모가 더욱 커졌는데요… 2017~18년이면 미국의 원유 생산이 사우디나 러시아를 넘어설 것이라는 전망이 나올 정도였죠. 이에 2014~15년으로 넘어오면서 분위기가 바뀌게 됩니다. 사우디와 러시아가 모두 증산을 하고 나왔죠. 유가 하락을 방어하기 위해 이들 국가가 원유 공급을 줄이게 되는데요… 빈 공간을 미국의 셰일 기업들이 파고 들게 되면 원유 가격은 방어할 수 있지만 자신들의 시장을 빼앗기는 셈이 되는 겁니다. 이에 중동 산유국들이 대규모로 원유 생산을 늘리게 되었구요, 2024년 초 배럴 당 100불 수준이던 국제 유가가 급락하면서 2016년 2월에는 배럴 당 26불까지 무너졌죠. 이렇게 유가가 하락하면 미국 셰일 기업들에게는 어떤 일이 벌어졌을까요? 그리고 그 이후 약 5년여 동안 미국 에너지 기업들은 저유가 장기화에 보릿고개를 넘어야 하는 문제에 봉착했던 바 있습니다.

사람은 과거를 통해 배웁니다. 지금 산유국 연합체인 OPEC+국가들의 분위기가 그닥 좋지는 않겠죠. 유가 하락을 막기 위해서 사우디가 발벗고 나서서 감산 공조를 이어가고 있습니다. 이런 상황에서 드릴 베이비 드릴을 하게 되면… OPEC+도 빡치지 않을까요? 2015년에 보여준 “우리도 원유 수도꼭지 틀어라…”라는 얘기나… 2020년 3월 초 OPEC+에 균열이 생기면서 너도 나도 원유 생산을 늘리자 나타난 마이너스 유가… 이런 기억들을 되새겨볼 수 있을 겁니다. 저 같은 아마츄어가 이걸 기억한다면… 미국 원유 기업들은 과감하게 원유 생산을 늘릴 수 있을까요? 우선 늘리면 유가가 하락한다는 점… 그리고 자칫 OPEC+국가들을 자극하면 유가가 큰 폭 급락하면서 2016년이나 2020년의 악몽을 되새길 수 있게 된다는 점… 이게 두려울 겁니다. 그래서인지.. 이런 얘기들이 나오고 있죠.

“美 셰일 산업 성격 변화… 트럼프 시추확대 구상 차질 가능성”(연합뉴스, 24. 12. 28)

“트럼프 發 관세 폭탄에 물가 뛸 것… 美 때 아닌 사재기 열풍”(서울신문, 24. 12. 16)

“트럼프, ‘드릴, 베이비, 드릴’ 외치는데… 美 셰브론 설비투자 축소, 왜?”(이데일리, 24. 12 .6)

“바이든 때 횡재한 빅오일, 트럼프 안반기는 이유.. ‘국제유가 떨어질 듯’”(에너지경제, 24. 7. 30)

이런 반론이 나올 겁니다. 그래도 바이든 때보다는 원유 공급이 늘어날 수 있으니… 유가에는 하락 압력이 가해지는 거 아니냐.. 이런 거죠. 물론 저 역시 이런 주장에 공감합니다만… 이런 생각도 해볼 필요가 있죠. 바이든 때에는 원유 기업들이 생산을 하지 않으니… 미국이 보유했던 전략비축유를 미친 듯이 풀어서 유가를 찍어눌렀던 바 있습니다. 이제 이걸 다시 채워넣어야겠죠. 더 쏟아내는 건 어렵습니다. 그럼 트럼프 행정부의 원유 증산과… 바이든 당시의 전략비축유 뿜어내기는… 어찌보면 비슷한 케이스가 되지 않을까요? 둘 다 미국 내 원유 공급이라는 관점에서 말씀드리는 겁니다. 하나 더… 트럼프 행정부는 대이란 강경책을 쓸 수 있습니다. 그럼 이란산 원유 공급에 차질을 빚을 수 있죠. 질문은 이렇게 드려봅니다… 유가가 얼마일까요.. 이런 얘기가 아니구요.. 과연 미국 내 인플레를 찍어누를 정도로 유가가 하락할까요.. 라는 질문으로요… 드릴.. 베이비 드릴…로 과연 인플레가 잡힐지… 솔직히 잘 모르겠습니다. 그리고 이 얘기를 연준도 알고 있을텐데요… 2027년에야 인플레가 잡힐 것이라는 소극적 전망(?)에 이것도 어느 정도 감안이 되어 있지 않을까 싶네요.

이제 관세 얘기로 넘어갑니다. 트럼프의 재무장관 베센트는 말하죠. 트럼프 1기에 관세 때려도 인플레 없었다구요… 그런데요.. 조금 문제가 있는 인식이라고 봅니다. 우선 트럼프 1기의 끝에는 코로나 사태가 있었죠. 국제유가가 마이너스를 갔구요… 정말 단기로는 금융 위기 이상의 충격을 줬습니다. 그럼 2020년의 저물가는 일단 계산에서 제외를 하고 생각해야겠죠. 트럼프가 실제 관세 부과를 시작했던 시기는 2018년이었죠. 그리고 당시에 연준은 기준금리를 인상하고 있었습니다. 18년 연내에 4차례 기준금리 인상을 단행했죠. 그 속도가 지금보면 되게 느려보이지만… 당시에는 18년 연내에 2~3차례가 고작일 것이라고 시장이 기대했던 것에 비하면 상당한 부담이었던 겁니다. 실제 2018년 10월 파월 의장은 추가 금리 인상을 시사하면서 연준의 금리 인상 목표치까지는 아직 많이 남아있다..(Far From)라는 말을 하면서 시장을 무너뜨렸던 바 있습니다.

왜 연준은 당시에 이런 오버페이스를 했을까요? 인플레이션 때문이었죠. 관세 부과 이후 불거지는 인플레이션 우려를 커버해야 했을 테니까요.. 지난 24년 12월 FOMC의 기자회견에서 한 기자가 파월 의장에게 2018년 9월에 발표된 연준의 보고서에 대한 질문을 합니다. 그 보고서에는 관세가 미국의 인플레에 미치는 영향을 연구한 내용이 담겨있죠. 파월 의장도 똑같지는 않겠지만 어떤 영향을 줄지에 주목하고 있다는 얘기를 합니다. 여기서 중요한 점은 바로 시기입니다. 2018년 9월… 네.. 트럼프의 대중 관세 압박이 강해지던 시기였죠. 이런 관세가 부과되는 것보다… 연준의 기준금리 인상으로 금융 시장을 무너뜨리고 실물 경기를 차갑게 만들게 되자.. 2018년의 인플레이션을 고개를 숙였던 바 있습니다. 네.. 트럼프의 관세가 인플레를 만들지 않는 것이 아니라.. 부글 부글 올라오려는 것을 연준이 찍어눌렀고... 그게 18년 4분기의 미국 증시의 혹독한 조정을 낳았죠. 그리고 19년의 회복이 무색하게 20년 찾아온 코로나로 인해 트럼프 당시의 인플레는 고개를 들지 못했던 겁니다. 그 당시의 숫자로 앞으로 관세가 영향이 없을 것이라 속단하는 것은 위험한 생각이 되지 않을까요? 지난 24년 12월 FOMC에서 나온 얘기를 정리한 기사가 있습니다. 꼼꼼히 읽어보고 가시죠.  

“연준 내 매파의 목소리가 강해진 것은 내년 트럼프 2기 행정부가 출범하면서 경제 불확실성이 커진 탓으로 풀이된다. 매파들은 트럼프의 고율 관세 정책에 따라 수입물가가 오르고, 이민 차단 정책에 따라 임금이 상승하는 등 인플레이션이 재발할 가능성에 무게를 조금씩 싣고 있는 것이다. 연준은 경제전망(SEP)에서 내년 개인소비지출(PCE) 물가 상승률은 지난 9월 2.1%에서 2.5%로 대폭 상향했다. 기조적 물가흐름을 볼 수 있는 근원PCE 물가상승률도 2.2%에서 2.5%로 높여 잡았다.

파월 의장은 이번 회의에서 내년 인플레이션 전망은 높아지고 금리 인하 폭은 줄어들 것으로 예상한 전망에 대해 “일부 인사들이 매우 예비적인 조치를 취해 (트럼프 정부) 정책의 경제적 효과에 대한 고도의 조건부 추정치를 전망에 반영하기 시작했다”고 언급했다. 불과 한달 전만 해도 파월 의장은 “우리는 추정하거나 추측하거나 상상하지 않는다” 고 밝혔는데 분위기가 달라진 것이다.”(이데일리, 24. 12. 19)

첫번째 문단을 보시면요.. 연준 내 매파들이 트럼프의 정책이 인플레를 낳을 수 있다는 점에 주목한다고 나오죠. 기자들이 파월 의장에게 물어봤죠. 이번 FOMC의 물가 전망(2027년나 되어야 2.0%로 수렴한다는 전망)에는 트럼프 행정부의 정책도 어느 정도 반영되었느냐구요.. 이에 파월 의장이 약간은 되어 있다고 했습니다. 그 얘기가 두번째 문단에 나오죠. 일부 인사들이 예비적으로 전망치에 반영하고 있다구요… 마지막 문단에 보시면 흥미롭죠… 원래 연준은 Data dependent… 즉. 나오는 데이터를 보면서 사후적으로 판단하는 쪽에 속하는데요.. 이번만큼은 선제적으로 반영하고 있다구요… 어설프게 미래를 예측했다가 몇 차례 혼쭐이 난 연준이 왜 미래 전망을 반영하고 있을까요? 전망이 틀릴 위험보다는… 전망을 반영하지 않아서 인플레가 올라올 위험이 더 크니까 그렇게 행동하고 있는 것 아닐까요? 관세에 대한 연준의 인식… 매우 중요한 포인트가 될 듯 합니다.

마지막으로 이 얘기를 전해드리죠. 트럼프 1기 행정부 때와 2기 행정부의 가장 큰 차이점은요… 취임하는 상황입니다. 1기 취임 전에는 오바마가 대통령이었죠. 재정 적자를 상당히 많이 줄여놓았구요… 저물가 기조가 장기화될 것이라는 기대가 컸습니다. 일본이 아베노믹스로 그렇게 돈을 뿌려도… 유럽의 드라기가 바쥬카로 돈을 쏴도 쉽게 인플레가 나타나지 못했죠. 인플레 걱정이 없으니 트럼프의 대규모 감세와 관세 정책이… 부담없이 나오지 않았을까요? 그런데 지금은 40년만의 인플레가 아직 완치되지 않은 상황이고.. 재정 적자는 역대급입니다. 오죽하면 옐런 재무장관이 미안하다는 얘기를 했을까요…

인플레가 너무 오랜 기간 이어지게 되면 인플레이션 고착화, 즉 고질병이 될 위험이 커지게 됩니다. 그리고 인플레 불씨가 남아있을 때 인플레 재료를 공급했을 때… 물가가 더욱 민감하게 반응할 수 있죠. 2025년 한 해… 우리가 방심하면 안될 이슈… 바로 인플레이션이라고 생각합니다. 2부에서 이어가도록 하겠습니다. 감사합니다.