●철강산업에 대하여
IT산업의 쌀은 반도체였습니다. 모든 CAPEX 투자의 쌀은 철강입니다. 시장을 주도하는 트렌드가 바뀌면 관점도 바뀌어야 합니다. 철강산업은 성장산업이 아니기 때문에 그동안 투자자들에게 철저히 멀어져 있었습니다. 하지만 이제 철강산업을 둘러싼 불확실한 요인들이 해소될 시점이 되었고, 본업에 대한 불확실성이 해소되는 것만으로도 주가는 상승하기에 충분합니다. 여기에 새로운 성장 요인이 추가된다면 어떻게 될까요?
[철강산업의 개괄]
조강 생산량을 통해서 한국 철강산업의 흐름을 살펴본다면, 80년대 중반부터 2008년 금융위기 전까지 수요가 공급보다 앞서는 철강산업의 발전기였습니다. 80년대 후반부터 90년대 후반까지는 한국의 신도시 개발 및 인프라 투자로 인한 폭발적인 수요 증가로 철강 내수의 큰 성장이 있었습니다. 2000년대에는 중국 인프라 투자로 인한 폭발적인 수요 증가로 철강 수출에서 큰 성장이 있었습니다. 문제는 글로벌 금융위기 이후 글로벌 철강산업은 중국을 중심으로 돌아가게 되었고, 중국 철강업체들의 엄청난 공급과잉이 나타나면서 더 이상 한국 철강산업의 조강생산량이 증가하지 못하게 됩니다. 이 시기에 중국을 통해 수입되는 철강의 비중은 30%에서 60%로 확대되었고 중국 저가의 철강제품들이 수입되면서 국내 철강업체들의 가격 경쟁력은 잃어가게 되었습니다.
2016년 이후 중국 내부에서도 철강 공급과잉이 심각한 문제가 되면서 구조조정을 통한 질적 전환을 펼치고 있습니다. 중국 열연가격과 POSCO의 주가 흐름을 비교해보면 동행하는 모습을 확인할 수 있는데요. 2016년 2월에 중국에서 대대적인 구조조정을 펼치면서 중국 열연가격이 바닥을 찍게 됩니다. 코로나를 거치고 2021년 상반기에는 기저효과에 따른 엄청난 수요가 몰리면서 열연가격은 급등하게 되고 이때 POSCO의 주가도 40만원에 도달합니다. 이후 중국은 제로 코로나로 인한 락다운으로 전반적인 산업이 위축되면서 열연가격은 크게 하락합니다. 주목할 부분은 현재 2015년 당시보다 중국의 산업생산 지표가 훨씬 안 좋지만 열연가격은 당시보다 훨씬 높은 수준에서 유지되고 있다는 점입니다. 그만큼 공급이 많이 줄어있는 상황이라는 점입니다.
철강산업은 고로나 전기로를 통해 원재료를 녹여 반제품인 슬래브 등을 만드는 만드는 상공정이 있고, 슬래브를 통해 열연강판, 냉연강판, 후판을 만드는 하공정으로 구분되고, 열연강판, 냉연강판 증의 중간재를 가져와 가공해서 제종제품을 판매한는 수많은 업체로 구분됩니다. 상공정과 하공정을 모두 담당하는 업체에는 POSCO, 현대제철, 동국제강, KG스틸이 있고, 중간재를 가져와 최종제품으로 가공만 하는 업체에는 세아제강, 휴스틸과 같은 강관 업체들이 대표적입니다.
[철강주에 주목할 시점]
시클리컬 산업에 속하는 철강주는 성장산업은 아니지만 업황이 반등하는 시점을 잘 포착한다면 높은 수익을 거둘 수 있습니다. 개인적으로 2023년은 다시 철강주를 봐야할 시점이라고 생각하는 이유는 4가지입니다.
*지금 철강주를 봐야하는 이유
1. 한국/중국 철강 수요 부진 우려 선반영
2. 중국 철강 수요 회복 기대
3. 한국 철강제품의 가격 경쟁력 상승
4. 글로벌 CAPEX 투자 확대에 따른 잠재 수요 기대
철강주 주가가 부진한 이유는 수요가 부진할 것이란 우려와 함께 철강 유통가격의 하락 때문이었습니다. 철강주의 주가 반등은 1차적으로 수요 부진에 대한 우려가 정점에 도달했을 때 나타나게 되고, 2차적으로는 철강 유통가격의 반등이 확인될 때 나타나게 될 것입니다.
[철강의 수요와 공급]
먼저, 국내 철강 산업의 전방 수요 비중을 살펴보면, 건설이 35%, 자동차가 26%, 조선이 18%, 가전이 7% 차지하는데요. 국내의 경우 철강 산업의 수요 부진 우려는 건설과 자동차의 영향이 크다고 볼 수 있습니다. 자동차의 경우에는 2023년에 글로벌리 생산량이 8% 회복될 것으로 전망하고 국내도 6% 회복될 것으로 전망하고 있습니다. 건설의 경우, 인플레이션으로 인해 착공이 미뤄지고, 금리 상승으로 인해 분양 시장이 위축되고 있습니다. PF 사태로 인해 자금상황도 좋지 못합니다. 경기의 상황은 더욱 나빠지고 있지만, 인플레이션과 금리의 방향이 예측범위로 돌아서기 시작한 지금이 바로 우려의 정점에 있을 것입니다.
다음으로 중국 철강 산업의 전방 수요 비중을 살펴보면, 한국보다 건설과 인프라가 차지하는 비중이 절대적으로 큽니다. 건설이 42%, 인프라가 25%, 기계가 15%, 자동차가 6%를 차지합니다. 건설에서 철강의 수요는 착공 면적과 관계가 크며 올해는 무려 -35%가 급감했지만 내년에는 2019년 이후 처음으로 5% 성장을 기대합니다. 인프라의 경우에는 올해 +8.5% 증가하여 양호한 모습이었는데 내년에도 10% 성장 전망이고, 기계에서 철강의 수요는 제조업 설비투자와 관계가 크며 올해 +10% 성장에 이어 내년에도 +5% 성장을 기대합니다. 전체적으로 합산하면 2019년 이후 처음으로 철강 수요가 플러스 성장을 기록할 것으로 생각합니다.
[정책의 시행과 확대, 한국 철강의 가격 경쟁력 상승]
현재 글로벌 경제의 핵심은 공급망 다변화와 원자재의 확보에 있습니다. 2023년은 미국 IRA 법안이 시행되는 첫해이며, 글로벌 CAPEX가 구체화되는데 의미가 있으며, 유럽 또한 RMA라고 하는 핵심원자재법을 내년 1분기에 시행할 것으로 예상되어 정책은 더욱 확대되는 분위기입니다.
철강은 구경제와 신경제를 아우르는 글로벌 CAPEX 투자의 핵심 원자재입니다. IRA 법안의 시행으로 미국에서 생산되는 자동차, 풍력 등 신재생의 경우 들어가는 철강제품도 자국에서 생산되어야 합니다. 하지만 현재 미국 내에 열연강판, 냉연강판, 후판과 같은 판재류 철강제품의 공급이 부족한 상황입니다. 이미 후판가격은 미국 자국산이 수입산 대비 +160%나 비싼 상황입니다. 이에 대응하여 미국은 유럽과 일본에 대해서는 저율할당관세로 변경하여 수입 확대를 추진하고 있습니다. 하지만 유럽 또한 최근 전력비의 상승으로 일부 고로의 가동을 중단한 상황이라 공급이 충분하지 않습니다. 따라서 미국의 인프라 투자가 본격화 된다면 한국도 저율할당관세로 전환할 가능성이 높다고 생각합니다.
미국 IRA도 유럽 RMA도 핵심은 중국을 배제하는 것이기 때문에, 결국 한국 철강제품의 가격 경쟁력이 상승하는 요인이 될 것입니다. 현재 지역별 후판가격을 비교해보면 미국이 압도적으로 비싼 상황에서 중국을 제외한다면 일본과 유럽이 한국보다 비싼 상황입니다. 다른 철강제품들도 비슷한 상황으로 볼 수 있는데, 후판의 경우에는 앞으로 풍력시장이 급속도로 성장하게 된다면 대표적으로 공급이 부족해질 제품이기 때문에 한국의 가격 경쟁력이 더욱 상승할 것으로 생각합니다.
[글로벌 CAPEX의 새로운 수요]
미국의 핵심 자본재 신규주문은 역사적 최고치를 돌파했습니다. 철강제품은 모든 자본재를 만드는데 필요하기 때문에 가장 큰 수혜를 받게 됩니다. 현재 미국 증시를 주도하는 섹터는 에너지, 인프라, 방산, 산업기계 등 CAPEX와 관련된 부분이 다수를 차지합니다. 그동안은 철강이 공급과잉이 심각한 상황이었기 때문에 수혜를 예상하지 못했겠지만, 이제 내년부터 정책의 시행으로 중국산 철강제품이 배제된다면 글로벌 철강 수요 증가대비 공급은 충분치 못한 상황으로 갈 수 있습니다. 미국 뿐만 아니라, 최근 중동의 인프라 투자에 대한 기대감과 중동을 이어서 글로벌 인프라의 큰 축으 담당할 인도까지 가세한다면 2000년대 중국 인프라 투자발 철강 수요 급증의 흐름을 다시 기대해볼 수도 있겠습니다.
특히, 신재생과 관련한 인프라는 새로운 수요를 창출할 것입니다. 예를들어, 해상풍력의 경우 2021년과 2020년에는 중국을 제외하고 연간 3GW 정도가 건설되었는데, 2024년부터는 중국을 제외하고도 매년 30GW의 추가적인 건설이 필요합니다. 30GW면 MW당 대략 200톤의 철강재가 필요해서 6백만톤의 철강재의 수요가 증가하게 됩니다. 현재 연간 글로벌 철강 수요가 대략 18억톤이기 때문에 3~4%의 신규 수요가 해상풍력에서만 발생된다는 것을 의미합니다. 해상풍력 이외에도 태양광의 경우 MW당 대략 50톤, 원자력의 경우 MW당 40톤 정도가 소요됩니다. 신재생의 급성장은 철강의 새로운 수요를 자극할 것입니다.
[POSCO홀딩스]
결국 철강주에서 핵심으로 살펴봐야할 종목은 POSCO홀딩스입니다. 국내에서 판재류의 수출 비중이 가장 높으며 품질에 있어서도 글로벌 경쟁력을 보유했습니다. POSCO홀딩스는 지난 9월에 태풍으로 인한 침수 피해로 생산이 중단되었고 10월 말까지 1차 복구를 했고, 12월 중순이면 거의 다 복구를 할 예정입니다. 복구 관련 비용으로 3분기에 실적이 부진했고 4분기에도 3분기보다 더욱 부진한 실적이 예상되는데요. 내년 1분기부터는 업황의 반등을 예상합니다. 본업에서 불확실성이 해소되는 것을 너머 글로벌 CAPEX 확대의 수혜를 전망합니다.
POSCO홀딩스의 연간 영업이익은 가장 부진했던 2015년에 2.4조원까지 하락했는데요. 올해 침수 피해에 따른 복구비용과 가동중단에 따른 손실로 1조원 이상의 손실을 봤음에도 연간 6조원의 이익을 기록할 전망으로 훨씬 이익 체력이 높아진 상태입니다. 그럼에도 PBR은 0.4배 수준에 머물고 있고 과거 동일한 이익을 냈을 때 PBR은 1.2배에 도달했었습니다. 본업에 대한 불확실성이 해소되고 실적도 턴어라운드 될 시점이 예상된다면, 2차전지 소재에 대한 신사업 가치를 반영해야할 시점으로 판단합니다.
POSCO홀딩스는 2차전지에서 광물, 제련, 중간소재, 최종소재 그리고 리사이클링까지 모든 밸류체인을 구축한 글로벌 유일한 기업이 될 것입니다. POSCO홀딩스가 앞으로 담당할 가장 핵심적인 사업은 리튬사업이 될텐데요. 2024년부터 생산을 시작으로 2030년에는 생산능력을 30만톤 보유하면서 매출 11.7조원, EBITDA 8.3조원을 기록할 전망입니다. 이렇게 높은 이익률을 기록할 수 있는 이유는 아르헨티나의 염호를 2018년 당시에 매우 저렴하게 투자했기 때문입니다. 현재 수산화리튬의 가격은 톤당 8만불을 넘고 있는데, POSCO홀딩스는 워낙 저렴하게 구입하여 3만불 이상만 되더라도 EBITDA 마진이 70%를 넘습니다.
2023년에 2차전지 산업은 IRA 법안의 시행으로 원자재 소싱이 더욱 중요해질 전망입니다. 최근 테슬라도 리튬 등 원자재 확보에 애를 먹고 있다는 기사를 보았는데요. 자동차 회사 및 배터리 회사 등 광물을 필요로 하는 기업은 다수지만 광물을 확보한 기업은 소수이기 때문에 POSCO홀딩스의 가치는 더욱 올라갈 전망입니다.