대한민국 자본시장 대개혁
원래 PBR이 1 미만인 상황은 정상이 아니다.
기업은 청산가치 이외에도 계속기업으로서 조직, 노하우, 브랜드 등을 가지고 있기에 장부가치 1조원의 기업을 만들기 위해선 실제로 1조원 이상의 비용이 든다. 기업이 사업을 확장할 때 보통 맨땅에서 시작하지 않고 M&A를 하는 이유다.
사실 기업의 PBR이 1을 훌쩍 넘는 건 너무도 당연하기에 미국 기업의 데이터를 검색할 땐 PBR이 잘 표시되지도 않는다. 찾더라도 너무 높아 의미가 없거나, 마이너스를 기록하고 있을 때도 있다.
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반대로 PBR이 극단적으로 낮은 기업이 널린 우리나라는 그만큼 상방 포텐셜이 있다.
예를 들어 시가총액이 26조원으로 코스피 11위인 POSCO홀딩스의 PBR은 0.43에 불과하다. 그러나 이는 POSCO홀딩스가 보유한 아르헨티나 염호의 가치가 제대로 반영된 것이 아니다. 보유한 유형자산도 크게 감가상각되어 실질 가치를 반영하지 못하고 있다.
세계에서 가장 효율적인 철강기업으로서의 유.무형 가치도 반영하지 못하고 있다. POSCO홀딩스가 지분을 60% 보유한 포스코케미칼의 시가총액이 14.3조원이므로 이 지분의 시장가치만 해도 8.6조원이다.
정상적 상황이라면 현재보다 시가총액이 3배는 더 높아도 ‘전혀’ 이상하지 않다. 만약 POSCO홀딩스의 시가총액이 3배 높아진다면, 52조원의 부가 생성된다.
시가총액이 22.3조원으로 코스피 15위인 삼성물산은 삼성그룹의 사실상 지주회사다. 보유한 삼성전자, 삼성바이오로직스 등의 지분은 경영권 지분이므로 ‘프리미엄’을 받아야 마땅하지만, 실제로는 절반도 반영하지 못하는 디스카운트 상태다.
여기에 대한민국 최고 경쟁력을 갖춘 건설과 상사, 패션과 레저, 래미안과 제일모직, 에버랜드 등 브랜드와 노하우, 용인의 토지나 골프장 등 실질 가치 역시 추가로 반영해야 마땅하다.
그러므로 삼성물산 역시 3배가 올라도 여전히 저평가 소리를 들을 수 있다. 만약 시가총액이 3배 는다면, 삼성물산만으로 약 45조원의 부가 생성된다.
SK는 시가총액이 14.4조원으로 21위다. 우리나라 지주회사는 일반적으로 보유 자회사 지분가치의 30% 남짓만을 반영하고 있다. SK도 마찬가지다. 3배 오를 수 있다고 가정하면 29조원의 부가 생성될 수 있다. LG 역시 비슷한 느낌으로 바라보면 되는데, 3배 오를 때 생성되는 부는 26조다.
SK스퀘어, HD현대, GS, 롯데지주, CJ, LS, 한화, 효성, DL, 한국앤컴퍼니 등 다수의 지주사, 중간지주사들도 비슷해서, 대략 보유 자산 실질가치의 30% 남짓한 수준에서 시가총액이 형성되어 있다. 그런데 지주사를 일일이 다루면 글이 너무 길어지기에 과감히 생략하기로 한다.
시가총액 8위, 12위, 17위인 현대차, 기아차, 현대모비스는 순환출자 구조로 얽힌 데다가 승계가 끝나지 않은 상태로 언제든 일반주주의 부가 위태로워질 리스크가 있다. 세계적으로 자동차 기업의 평가가 후한 편은 아니지만, 그런 리스크가 없고, 정상적인 수준으로 주주환원만 되더라도 PBR이 1은 되었을 것이다. 이들 3개 기업의 PBR이 1만 되더라도 80조의 부가 생성된다.
얼라인파트너스가 캠페인 중인 7대금융지주 중 KB금융은 시가총액 23.3조원에 PBR이 0.46, 신한지주는 시가총액 22조원에 PBR이 0.47, 하나금융지주는 시가총액 15.2조원에 PBR이 0.42, 우리금융지주는 시가총액 9.2조원에 PBR이 0.33, BNK금융지주는 시가총액 2.3조원에 PBR 0.24, JB금융지주는 시가총액 2.1조원에 PBR이 0.47, DGB금융지주는 시가총액 1.3조원에 PBR이 0.25다.
그나마 얼라인파트너스의 캠페인으로 시장에 기대감이 퍼져 어느 정도 오른 게 이 수준이다. (물론 우리나라의 가계부채 문제가 심각하고, 앞으로 얼마나 부실채권이 발생할지 알 수는 없지만, 상대적으로 대형 금융지주는 안전한 편이라 하므로 큰 부실이 생기지만 않는다면) 여기서 2~3배 오르는 게 전혀 이상하지 않다. 7대 금융지주의 시가총액이 2배 오른다면 대략 75조원의 부가 만들어진다.
이상 POSCO홀딩스 + 삼성물산 + SK + LG + 현대차그룹 + 7대금융지주의 가치가 <보수적>으로나마 <정상적인 평가>를 받았을 때 생길 수 있는 부의 총액만 300조원이 넘는다.
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기업이 제대로 된 평가를 받는다는 건 <정상적인 주주환원>이 이루어지는 것을 전제로 한 소리다. 토지, 현금, 거의 수익이 나지 않는 자산을 처분하여 주주들에게 나누어주면 그 돈이 훨씬 ‘효율적’으로 활용될 것이다. 물론 허투루 쓰는 사람도 있겠지만, <평균적>으로는 더 <효율적>으로 쓰인다. 역사적으로 자본의 수익률은 6% 정도는 되므로, 6% 수준의 ROE는 충분히 달성할 것으로 예상된다.
이 역시 우리나라에 <성장동력>으로 작용할 것이다.
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서울 아파트의 시가총액이 1,300조원 정도 된다고 하는데, 나는 여기서 상당한 금액이 빠질 것으로 예상한다. 약 300조원 빠진다고 가정하면, 이로 인해 발생하는 경제적 피해는 300조원보다 더 커진다. 연쇄적으로 자산이 부실화되고, 건설사와 금융사가 어려워지며, 실업률이 올라가는 등 경제에 악순환이 생긴다.
그러나 이렇게 줄어드는 부는 (정치권이 의지만 다지면) <자본시장의 부를 증가시킴으로써 상쇄>시킬 수 있다.
앞서 대충 몇 개 대형주를 살펴보았는데, 전체 상장 주식을 놓고 계산하면 더 큰 부가 생성된다. 코스피의 PBR이 현재 0.9 수준인데, 이것의 2배 정도는 되는 게 글로벌한 기준에서 정상적인 주식시장이다. 코스피 시가총액은 1,896조원이므로 (코스닥은 논외로 치고) 코스피만 2배 올라도 부가 1.896조원 더 늘어난다.
이렇게 늘어난 부로 추가적인 세금이 걷히기 때문에 얼마 안 되는 상속, 증여세는 크게 감세하거나 심지어 없애도 무방하다.
특히, 자본시장을 효율적으로 개선하는 데 가장 큰 걸림돌은 높은 상속, 증여세를 내야 하는 <지배주주의 저항>인바, 상속, 증여세를 없애면 일거에 저항을 무력화할 수도 있다.
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둔촌주공을 구하고, 대한민국 부동산과 PF를 구하기 위해 새해 벽두부터 대출, 세금 완화 등 각종 정책이 시행되었다. 그러나 부동산자산 가격이 상승하거나, 하락하는 것을 지연시켜 보아야 청년들이 결혼하기 어려워지고, 출산율이 낮아지며, 고질적인 부채 문제의 해결만 늦추어질 뿐 대단한 사회적 효용이 있는 것은 아니다.
그러나 코스피가 2배 상승하면, 국민연금이 투자하는 국내 주식만 120조원 수준이므로, 국민연금의 부가 120조 더 늘어난다. 대략 기금의 자산이 현재 915조원 수준이므로, 국민 노후 문제 해결이 훨씬 쉬워진다.
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이것이 대한민국 자본시장을 대개혁함으로써 <모두가 사는 방법>이다.
"內傷"을 감추고 있는 금융기관들
2022년 한해동안 미국의 고금리정책의 영향으로 주식시장도 침체되고(S&P500가 20.1%하락, NASDAQ이 34.4%하락) 채권가격도 급락하였고 부동산 가격도 하락하였으며 심지어 가상화폐의 가격도 폭락하였다
이 와중에 스위스의 중앙은행( Swiss National Bank)는 116년만의 최대 규모인 1430억불 상당의 손실을 보았다고 고백하였다. 이 손실은 스위스 GDP의 18%에 해당하는 천문학적인 금액이다.
스웨덴과 카나다의 중앙은행도 손실을 보았다는 고백이 이어지고 있다
문제는 손실을 있는 그대로 공표할 수 밖에 없는 중앙은행과 달리 일반의 금융기관들은 자신의 손실을 있은 그대로 고백하는 곳은 사실상 한 곳도 없다고 보아야 한다 특히 손실규모가 큰 금융기관은 반드시 손실을 은폐하고 있다고 보아야 한다
2008년9월 미국 금융시스템을 붕괘시킨 리먼브라더스의 손실도 마지막 순간까지 은폐되고 있었고 2008년10월 영국의 금융시스템을 사실상 붕괘 직전으로 몰아갔던 영국의 Royal Bank of Scotland의 거대한 손실도 현찰고갈로 주가가 급락할 때 까지 내부 직원들도 몰랐을 정도로 불실한 금융계의 흑역사를 감안하면 금융기관들의 중대한 내상은 은폐되고 있을 가능성이 매우 높다
만일 2023년 세계의 금융환경이 안정을 찾지 못한채 계속해서 방향성을 놓고 흔들리게 될 경우에는 그동안 은폐되고 있었던 금융기관의 "內傷"이 그대로 노출되면서 금융위기가 추가로 발생할 가능성을 배제하기 어렵다고 본다
이미 자산운용규모가 1조달러가 넘는 어느 금융기관의 경영위기가 소문에 오르고 있다