아베노믹스 이후 그렇게 많이 뿌려놓은 엔화가 해외로 나가는 엔캐리 트레이드가 상당하다는 것을요.

오건영님 시장리뷰 ㅣ 블랙먼데이 이후에 일정 수준 회복은 했지만 시장은 그걸 깨달았죠. 언제든 떨어질 수 있고… 그 속도가 무지하게 빠를 수 있으며… 그 강도 역시 클 수 있다라는 것을요. 그리고 쏠림이 상당하다는 것 역시 어느 정도 공감을 했으리라 생각합니다. 이렇게 매서운 한 방이 있을 수 있다면… 두가지 생각을 하겠죠.

하나는 주의하는 것이죠. 기존의 과감함에서 어느 정도 벗어나서 분산 투자 대응을 하는 겁니다. 시차를 두고 투자하거나.. 다른 방어막을 구축하면서 서서히 밀고 올라오는 전략이 그겁니다. 그렇지만 지난 10여년 이상을 과감해야 돈을 번다고 학습해온 분들의 생각은 다를 수 있습니다. 이 정도로 큰 사단이 나니까… 연준이나 BOJ나 긴축 등은 꿈도 못꾼다.. 어제 일본은행 항복 문서 보지 않았냐… 그러니까 무조건 고다.. 라는 생각.. 이렇게 갈릴 수 있죠. 그럼 더욱 더 과감함이 짙어질 수 있습니다. 어느 쪽을 택할까요?

시장의 반대편에 있는 연준이나 일본은행은 고심이 깊어질 수 밖에 없죠. 우선 일본은행을 보시죠. 이번에 확실히 보았을 겁니다. 아베노믹스 이후 그렇게 많이 뿌려놓은 엔화가 해외로 나가는 엔캐리 트레이드가 상당하다는 것을요. 이들은 10년 이상 이어져온 엔 약세에 익숙해져있죠. 엔은 강세로 갈 일이 없기에 엔을 팔고 달러를 사서.. 성장이 나오는 국가에 박아두면 됩니다. 특히 미국 쪽에, 그리고 빅테크에 상당히 많이 쏠려있겠죠. 그런데… 반대로 엔화가 강세로 가니.. 내가 팔아놓은 엔화는 오르고.. 내가 사들인 달러는 빠집니다. 양방향에서 터지는 게 무서우면 발빠른 사람들부터 탈출을 하게 되겠죠. 발빠른 사람들의 탈출이 엔화의 초기 강세를 강화시키구요… 엔화가 강세로 서서히 가는 것을 보면서 놀란 다른 투자자들은 유튜브를 통해서 엔캐리 청산에 대해 듣게 됩니다. 그리고 출구로 한꺼번에 빠져나가는 거죠. 이른 바 대혼란이 펼쳐지게 되는 과정입니다. 그래서 엔화가 강세로 가는 것을 제어하기 위해 일본은행은 시장 혼란 시에는 금리 인상을 천천히 가겠다고 말한 것이구요… 말씀드렸던 것처럼 양적완화를 무한으로 할 수 있는 옵션을 다시금 발동할 수 있는 겁니다.

그럼 엔 약세를 다시금 만들어내는 것인가.. 네.. 시장이 원하는 대로 해주면 엔 약세가 재현될 수 있죠. 그리고 시장이 안정을 찾으면 엔 캐리가 재개될 수 있습니다. 엔캐리가 재개되어서 주가가 오를 수도 있지만.. 그렇게 오르는 주가를 보면서 와~~ 저가매수의 기회가 또 왔구나~~~라면서 엔 캐리가 더욱 강화될 수 있죠. 그런데요.. 너무나 거대한 규모이기에.. 되돌리기가 쉽지 않은 엔캐리입니다. 그걸 더 크게 만들면 어떻게 될까요… 나중에 이걸 무엇으로 되돌릴 수 있을까요? 일본은 영원히 금리 인상을 할 수 없는 걸까요? 엔화는 영원한 약세? 그럼 일본의 인플레이션은 어떻게 될까요? 네.. 일본은행이 처해있는 딜레마입니다.

연준 역시 고민이 많을 겁니다. 엔캐리 청산은 일본의 금리 인상 & 미국의 금리 인하 & 미국의 성장 둔화.. 라는 세가지 조합이 맞물려서 나타난 현상이죠. 일본 금리 인상은 앞에서 설명해드렸으니 생략하구요… 미국의 금리 인하와 성장 둔화.. 이 두가지를 잠시 고민해보는 겁니다. 현재의 금리가 제약적 수준으로 높다고 하죠. 그럼 금리 인하를 해줘야 할 겁니다. 문제는 금리를 인하하면 일본과의 금리차가 좁혀지기 때문에 엔 캐리 청산이 보다 강화될 수 있죠. 그럼 금리를 인하하지 못하는 겁니다. 그럼 고금리로 인한 충격이 커질 수 있고.. 이로 인해 성장이 둔화될 수 있습니다. 그럼 장기 국채 금리가 먼저 내려오게 되고… 이는 일본과의 시장 금리 격차를 좁히면서 재차 엔 캐리 청산을 자극할 수 있죠. 아놔… 뭐 이리 복잡해.. 라는 느낌이 드실 겁니다.. T.T

이거 해결하려면 연준이 참 잘해야 합니다. 굴스비 총재가 말하는 것처럼 아주 좁은 길… 그 황금길을 가면서 문제를 해결해야하죠. 운도 따라야 할 겁니다. 무슨 얘기냐구요.. 잠깐 보시죠. 금리를 인하할 때.. 진짜 적시에.. 제대로 인하를 해주면 성장을 끌어올릴 수 있습니다. 일본과의 금리차가 좁아지더라도 성장을 자극하게 되면… 그 성장을 통해 먹을 과실이 있기에 엔 캐리의 대규모 청산이 제한되겠죠. 다만.. 이 성장이 너무 강해지면 안됩니다. 인플레이션이 재발할 수 있죠. 그럼 인플레이션도 자극 안하고.. 엔 캐리도 만족하는 아름다운 성장.. 적당한 성장…을 만들면 됩니다. 그 성장이 어느 정도 레벨인지는 아무도 모릅니다. 그 레벨이 어딘지는 모르지만… 그 정도의 성장을 만들기 위해 적절한 금리 인하를 하면 됩니다. 엔 캐리 청산을 촉발하지도 않고… 과해서 인플레이션을 자극하지도 않는 수준의 적절한 금리 인하… 그게 필요한 것이죠.

이게 어려운 이유는요… 금리 인상을 하면 성장이 둔화되어서 엔 캐리가 청산되고… 금리 인하를 하면 금리 갭이 좁아져서 엔 캐리가 청산이 됩니다. 적당한 금리 인하를 통해 성장을 도모해야 하죠. 그리고 그 성장조차도 너무 강하면 인플레이션을 자극하게 되는 겁니다. 네.. 이제 연준의 통화 정책에는 변수 하나가 더 들어와있습니다. 성장과 물가, 금융 안정과 함께 대외 요인까지 함께 들어와있습니다. 변수가 늘어나면 경우의 수도 겁나게 늘어나겠죠. 저 수학 별로 안좋아하고 고차함수는 정말 취약합니다… T.T

중앙은행들… 참 수난의 시대를 지나가는 듯 합니다. 앞으로 더 나아가자니 유동성 버블이 더욱 커지게 되어 향후 뒷감당이.. 정말 고민이 될 것이구요… 뒤로 돌자니… 지난 월요일의 공포를 느껴볼 수 밖에 없구요.. 답은 좁은 길을 가야 하는 듯 합니다. 그리고 그 좁은 길은요.. 미국 혼자서, 연준 혼자서 딱 찍어서 갈 수는 없죠.. 시행 착오 속에서 문제가 생기면 국제 공조로 해결을 해야할 겁니다. 예를 들어서 미국이 과도하게 금리를 낮추면 일본이 금리 인상을 늦추면서 조절해주는… 그럼 그림 같은 거겠죠. 수난의 시대를 어떻게 극복해갈지… 조금 더 지켜보시죠. 저는 주말 에세이로 찾아뵙겠습니다. 감사합니다.


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