인플레이션에 여전히 현재진행형이라면

오건영님 리뷰 ㅣ S&P500지수가 드디어 전고점을 벗겼네요. 4800선을 힘차게 뚫으면서 사상 최고치를 다시금 넘어섰습니다. 그리고 그 중심에는 반도체 주식들이 있었는데요… 빅테크를 중심으로 한 주식 시장으로의 유동성 유입은 멈출 기색을 보이지 않고 있습니다. 뜨거워진 자산 시장은 소비 심리를 한층 더 자극할 수 있는데요, 지난 9~10월 잠시 하락하면서 위축되었던 미국의 심리 기대치가 다시금 크게 반등했죠. 미국 애틀랜타 연은의 GDPNOW는 2.4%를 기록하면서 미국의 잠재 성장률(음… 그냥 미국의 적정 성장 목표치라고 하죠..) 2.0%를 훌쩍 넘는 흐름을 이어갔습니다. 미국의 성장이 둔화되니… 기준금리 인하가 필요하다는 논리가 조금씩 희석되는 느낌이죠.

실제 그런 흐름은 연준 기준금리 인하 확률에서도 나타나고 있습니다. 한 때 90%를 넘었던 3월 기준금리 인하 확률이 처음으로 50% 밑으로 내려갔죠. 3월 인하 확률이 49%로 하락했습니다. 그리고 연말까지 기준금리를 보면… 기존에는 7차례까지 봤었던 기준금리 인하 횟수가 현재 5차례로 조정이 되었습니다. 6~7회 인하보다는 5회 정도 되는 거 아니냐… 로 분위기가 바뀐 것이죠. 연준의 기준금리 인하 기대가 살짝 약해지자 미국의 2년 국채 금리는 다시금 솟아올라서 4.3%를 넘었구요… 10년 국채 금리 역시 4.15%수준까지 되돌려졌습니다.

잠시 이런 생각을 해봅니다. 연준의 피벗 기대를 반영하면서 5.0%에서 3.7%까지 미국 10년 국채 금리는 급락했고… 이렇게 하락한 시장 금리가 자산 시장과 실물 경기에 화색이 돌게 했습니다. 그렇지만 그런 피벗 기대가 살짝 약해진 것은 맞는데… (연준 위원들이 경고하고 있는 것처럼)… 그래서 실제 국채 금리도 살짝 되돌려졌고.. 달러 역시 피벗 예고 이전 수준에 거의 근접한 상황인데요… 자산 시장은 더욱 더 뜨거워지고 있죠. 그리고 그런 자산 시장이 소비를 자극하게 되면… 경기 침체 우려를 읽으면서 피벗을 기대했던 시장을 머쓱하게 할 수 있습니다.

이렇게 생각해보죠. 시장은 알고 있습니다. 무언가 문제가 생기면 연준이 금리를 인하하거나 돈을 풀게 될 것이라는 것을요… 그럼 자산 시장이 반등에 나서게 되니.. 연준이 굳이 금리를 인하하지 않아도 악재가 터졌을 때 미리 액션을 취해두면 연준의 돈 풀기 선물을 오롯이 받을 수 있다는 것을 잘 알고 있죠. 그런데.. 여기서 한가지 전제가 있습니다. 연준이 돈을 풀어봐야 답이 없다… 라고 생각한다면 어떨까요? 예를 들어 양적완화 해봐야… 이 위기는 벗어날 수 없어.. 라는 인식이 힘을 얻는다면… 과연 시장은 피벗 기대에 반응을 하게 될까요? 돈 풀어도 해결이 안된다면 돈 풀기 기대하면서 미리 자산을 사들일 이유가 전혀 없을 겁니다. 지금 시장이 무언가 악재를 호재로 인식하면서.. 돈 풀기를 기대하면서 자산을 사들인다는 것은요… 적어도 우리가 만나는 악재들은 연준이 충분히 컨트롤 할 수 있다는… 그런 믿음을 갖고 있는 거겠죠. 지난 해 SVB의 파산 이후에도 연준과 재무부의 코웍이 은행 위기를 찻잔 속의 태풍으로 만들었던 것처럼요…

연준이 돈을 안주는 것과 못주는 것은 다릅니다. 인플레이션 때문에.. 혹은 줘봤자 이 문제가 해결이 되지 않기 때문에 못준다면… 이 케이스에서는 피벗에 대한 기대가 살아날 필요가 없겠죠. 그런데요… 안주고 있다면?? 네.. 어떤 진상을 부려서라도 받아내야 할 겁니다. 성장이 둔화될 것이라면서 협박하는 방법이 있고… 금융 시스템이 다 무너져요.. 아이고 아파.. 하면서 중동 침대 축구처럼 누워주는 것도 답이 될 수 있습니다. 그럼 안주려던 연준도 견디지 못하고 풀어주게 될 것이라는 기대를 가져볼 수 있겠죠.

참.. 연준도 극한 직업이다.. 시장이 연준을 잘 활용하는구나.. 라는 생각이 드실 텐데요… 연준도 이런 상황을 알고 있지 않을까요? 그럼 이런 상황을 무너뜨리는 것이 좋을지.. 아니면 역으로 이 상황을 이용하는 것이 좋을지… 어느 쪽이 현명한 것일까 생각해보시죠. 당연히 이 상황을 역으로 이용하는 게 좋을 겁니다. 금리 인하를 실제 하지도 않았는데.. 알아서 7번 인하를 기대하면서 산 시장을 달구어놓고… 시장이 숨겨두었던 유동성을 흘러나오게 만들면서 금융 시장을 빠르게 완화적으로 바꾸어줬죠. 전제는 기준금리 인하를 하지도 않았는데.. 시장이 알아서 한 겁니다.

그럼 실제 인하를 안하면 크게 실망하면서 문제를 일으키는 것 아닌가… 참 재미있는 것이요.. 이런 가정을 해보죠. 정말 좋은 재건축 아파트를 샀습니다. 올해 연말에 재건축할 거라는 기대에 산 거예요.. 그런데.. 올 연말에 안한답니다.. 그럼 바로 팔아야할까요.. 실망해서 알아보니 내년 6월에 재건축할 거라는 거죠.. 그럼 팔까요.. 아님 살짝 실망스럽지만 갖고 있어야 할까요? 당연히 보유죠… 내년 6월에서 더 늦춰져도 보유하는 게 좋지 않을까요? 좋은 재건축이라면.. 결국 시간의 문제이지… 재건축 하면 큰 돈을 벌 수 있지 않을까요?

언제 하는지보다 중요한 것은 결!국! 금리 인하를 하는지일 겁니다. 결국은 금리 인하를 머지 않은 미래에 할 것이라면… 3월에 안하고 6월에 하건.. 7월에 하건 하는 것이라면… 굳이 보유한 좋은 주식을 팔지 않고 버텨도 되겠죠. 올해 연간 전망에서 과거와는 달리 자산 시장의 자신감이 존재한다는 말씀을 드렸습니다. 그런 자신감은 연준을 우습게 보는 시장의 모습에서 기인하지만… 되려 연준은 금리 인하 카드를 쓰지않고도 침체를 다스릴 수 있는… 약을 먹이지 않아도 우울증을 치료해주고 있습니다. 금리가 올라가도 사상 최고치를 바라보는 주식 시장과 양호하게 발표되는 소비자심리지표가 이를 대변한다고 할 수 있겠죠.

연간 전망에서 상세히 말씀을 드렸음에도 요즘 미국 단기 금융 시장의 불안에 관한 질문을 참 많이 받습니다. 네.. 개인적으로 저도 걱정이 됩니다.. 무언가 우리가 생각지도 못한 리스크로 번져나갈 수 있기 때문에.. 우려가 큰 것은 사실이죠. 그런데요.. 만약 시장에 자신감이 있다면 어떻게 될까요? 19년 9월과 같은 레포 사태가 터졌다고 한 번 생각해보시죠. 그럼 시장이 무너질까요.. 아니면 양적완화 종료 & 기준금리 500bp 인하 초대형 로또 선물 세트 가능성 부각!! 이런 뉴스가 나오면서 시장이 부푼 기대를 갖게 될까요. 앞서 말씀드렸던 것처럼 연준의 돈 풀기가 이 세상 모든 것을 해결할 것이고… 우리는 그 과정에서 풀어주는 돈만 받아먹으면 된다.. 는 인식이 강하다면… 자산 시장은 되려 기대감을 갖고 뜨겁게 달아오를 수도 있겠죠. 실제 연준이 기준금리 인하를 그렇게 강하게 하지 않고.. 양적완화의 규모를 살짝만 주저해도 “역사적인 돈풀기로의 전환점!!”과 같은 레토릭으로 포장되면서 시장이 강한 기대를 갖게 될 겁니다. 이게.. 자신감이 넘치는 시장이 만들어내는 그림입니다. 연준의 액션이 없더라도 돈이 풀려나오면서 문제를 순식간에 해결해버리죠. SVB파산 당시 기준금리 인하를 기대했던 시장은 실제 기준금리 인하가 없었어도… 그리 크게 실망하지 않았죠. 뭐 어차피 해줄 거니까.. 조금 늦어지면 어때.. 라는 생각이 강했을 겁니다. 결국은 금리 인하를 할 것이니까..

스케쥴 조정 이외에도 연준은 실제 단기 금융 시장의 이슈를 상당히 신경쓰고 있는 듯 합니다. 2주 전 로리 로건의 코멘트 이후에도 보우먼이나 월러 이사 등도 한마디 씩 거들어주었죠. 그리고 이번에는 연준의 규제 담당 마이클 바 이사 역시 여기에 가세합니다. 국내 언론에는 자세히 보도되지 않았지만 실제 단기 금융 시장의 혼란을 예방하기 위해 연준 내에서도 제도 변경을 치열하게 고민하고 있죠.

은행의 지급준비금이 풍부해도… 이 풍부함이 대형 은행과 소형은행한테 다르게 나타납니다. 소형 은행이 어떻게 문제에 봉착하게 될지 알 수가 없으니 걱정이 앞설 수 밖에요.. 2019년 9월 레포 사태를 겪어보았기 때문에… 레포 시장이 안정적으로 유동성을 공급할 수 있도록… 그리고 비유동성 자산에 돈이 묶이지 않도록… 스탠딩 레포라는 방어막을 만들어두었죠. 문제는 스탠딩 레포를 쓸 수 있는 기관이 25개 대형 금융사로 제한된다는 겁니다. 그럼 소형 은행들은 답이 없겠네.. 라는 생각이 드실 텐데요… 연준은 지난 1900년대 초반부터 재할인창구(DISCOUNT WINDOW)를 만들어서 힘든 상황에 빠져있는 은행들이 와서 긴급 자금 대출을 받을 수 있게 해주었죠.

그런데요.. 문제는 이 재할인창구를 은행들이 잘 쓰려고 하지 않는 겁니다. 재할인창구를 쓰는 순간… 위험한 은행이라는 낙인이 찍히게 되고… 이게 자칫 원하지 않은 뱅크런으로 이어질 수 있기 때문이죠. 그래서인지 재할인창구를 사용한 은행들이 손에 꼽을 정도입니다. 그럼 시중 은행 내 담당자들 중에서 재할인창구를 어떻게 신청하고 어떻게 대출을 받는지.. 이런 것을 알고 있는 사람은 매우 드물겠죠. 그 업무가 일어나지 않으니.. 아마도 대안으로 생각하지 않게 될 겁니다.

위험한 은행으로 낙인 찍히는 것도 두렵고… 신청하는 방법도… 잘 모릅니다. 보니까.. 대부분의 은행들이 거의 100년 동안 쓰지 않은 거죠… 사수의 할아버지에.. 할아버지… 에.. 할아버지도… 안써본 것인데.. 과연 어떤 담당자가 “우리 재할인창구나 이용해보시겠어요?^^”라면서 해맑게 웃으면서 보고할 수 있을까요. 그래서 재할인창구는 사실 상 좀처럼 쓰이지 않는 유명무실한 대안이 되어 있었습니다. 그런데요… 이번에 연준에서 제도 변경을 고민하고 있다고 합니다. 매년 1회 씩 모든 은행들이 재할인창구를 사용하도록.. 일종의 소방훈련(Firedrill)처럼 해보겠다고 말하고 있죠. 이렇게 되면 모든 은행들이 다 그 창구를 쓰니까.. 그 창구에서 정말 힘든 은행이 대출을 받더라도.. 이게 훈련 공습 경보인지.. 실제 공습인지.. 구분하기 어려울 수 있습니다. 그리고 매년 1회씩 신청하는 업무를 해보면서… 담당자들이 그 업무에 익숙해지게 되니.. 재할인창구의 실제 사용률이 올라가게 될 겁니다. 재할인창구를 실질적으로 사용할 수 있다면 소형 은행들의 불안도 어느 정도는 커버가 가능할 수 있습니다.

그게 효과가 있겠어.. 라는 반문이 나올 겁니다. 그런데요… 금리 인하를 실제 하지도 않고… 금리 인하 시늉만 해도 숨겨져있던 유동성이 밀물처럼 쏟아져들어옵니다. 무언가 위기가 오더라도 대안이 있다는 점… 그리고 이런 미시적인 도구(tool)들의 뒤에는… 시장이 그렇게 믿어의심치 않고.. 시장이 그렇게 오매불망 기다리는 대규모 금리 인하와 양적완화가 있죠. 그런 화력을 연준이 쓸 수 있기에.. 우리 형님은 더 많은 것을 갖고 있지만 주지 않고 있을 뿐이기에… 주시면 감사히 받을 준비를 해야겠죠. 자신감… 많은 것을 바꾸는 듯 합니다.

그럼 금융 시장은 영원히 오를 수 밖에 없는 위치에 와 있다.. 라는 극단의 자신감이 생겨날 수 있습니다. 이런 돈풀기의 자신감을 꺾는 것이 바로 사실 상 끝났다고 많은 분들이 낙관적으로 보시는 인플레이션입니다. 자산 시장이 재차 뜨거워지면서 소비를 자극하게 되고… 오려던 침체가 뒤로 밀려나가게 되면… 다시금 인플레이션을 살려낼 수 있습니다. 물가가 크게 튀지 않더라도 2%를 향해 내려가던 인플레이션이 주춤한 흐름을 장기간 이어갈 수 있죠. 거의 끝난 인플레이기 때문에 피벗 기대가 가능하고… 이 피벗이 얼마나 강력한지를 알기 때문에 시장이 근심걱정 모두 벗어버리고 열광하고 있는 거겠죠.

인플레이션에 여전히 현재진행형이라면 앞의 가정들이 흔들리게 됩니다. 여전히 우리가 인플레에 집중해야 하는 이유입니다. 줄입니다. 감사합니다.

출처  https://www.facebook.com/100002644121079/posts/pfbid0yvc3y99LMo57FZMywNndEocWoPjVAMXhtn1DbtrBxfzWpCWNRgEfTaUY4dS1tRcWl/?mibextid=2JQ9oc