과거와 달라진 것이 ‘미국 금리가 인하되면 달러가 약세를 보인다’라는 겁니다

오건영님 글 ㅣ 오늘은 달러에 대한 말씀을 드려보겠습니다. 그 전에… 전일 중국에서는 부동산 부양책 발표가 있었죠. 주말에세이에서 설명을 드리겠지만 내용 자체는 무난했습니다. 다만.. 가장 효과가 빠른 것이 미분양 부동산의 매입인데요… 그 재원이 될 수 있는 특별국채발행에 대해서는 여전히 침묵으로 일관하고 있죠. 네.. 과하게 발행하는 것은요… 국가 부채 부담도 있지만… 버블 우려를 키울 수 있기 때문에 꺼려지는 겁니다. 발행하지 않을 수는 없고.. 많이 발행하기는 싫고 적!절!히! 발행하고 싶은거죠. 다만 어느 정도가 적정한 것인지는 알 수가 없기에 계속해서 시장의 반응을 재고 싶을 겁니다. 시장의 기대를 채워주지 못하는 중국 당국의 소심한(?) 부양책은 실망으로 이어졌죠. 주말 에세이에서 좀 더 자세하게 다루어보겠습니다.

네. 이제 말씀드렸던 것처럼 달러에 대해 다루어보려는데요… 과거와 달라진 것이 ‘미국 금리가 인하되면 달러가 약세를 보인다’라는 겁니다. 맞죠. 미국 금리 인하는 달러에 부과되는 이자를 낮추기에 달러의 매력을 흔들고, 달러의 수요를 줄이게 됩니다. 이는 달러 약세로 이어지곤 하죠. 실제 미국 금리 인하 예상이 강했던 지난 8월에는 달러가 빠른 약세를 보이곤 했죠. 달러원 환율도 1300원 초반 대까지 큰 폭 하락하면서 금리 인하로 인한 1200원 대 진입 기대감을 크게 키웠습니다. 그런데요… 이게 왠걸… 오늘 새벽 역외 시장에서는 달러원 환율이 1370원을 넘어섰네요. 140엔을 하회할 수 있다던 엔화도 150엔으로 되돌려졌구요, 유로화 약세도 두드러지면서 달러 인덱스 기준으로 재차 104까지 올라와있는 상황입니다. 이건 어떻게 해석할 수 있을까요?

두가지 관점인 듯 합니다. 미국 금리가 인하되는 이유를 볼 필요가 있죠. 미국 경제의 둔화 우려가 그 답일 겁니다. 과거에는 한국의 수출이 중국을 향하는 경향이 강했고… 대중 수출이 한국 수출 전체에서 차지하는 비중이 1위였습니다. 그러나 지난 해 대중 무역 적자를 기록하면서 상당히 큰 변화가 나타나고 있죠. 결국 중장기적으로 통화는 양국 국가의 성장 차이를 반영하게 됩니다. 미국 성장이 둔화되기에 금리를 인하하면 달러가 일방적인 약세를 보여야 하죠. 그러나 한국을 비롯한 다른 국가들의 미국 성장 의존도가 높아진다면? 네.. 미국 경기 둔화가 다른 신흥국의 성장 둔화를 촉발할 수 있습니다. 그럼 미국의 성장이 둔화되는 만큼 다른 국가의 성장도 둔화된다는 의미가 되니… 미국 경기 둔화로 인한 달러 약세 효과는 상당 수준 희석이 되는 것이죠. 환율은 상대 가치입니다. 상대 국가의 성장도 중요하지만 내 나라의 성장 역시 영향을 준다는 점을 기억해야 할 듯 합니다.

두번째는 미국 금리 인하의 효과를 볼 필요가 있습니다. 지난 10여년 이상 미국 경제와 증시가 압도적인 퍼포먼스를 보여줬죠. 미국 주식 시장에 대한 전세계의 투자 관심이 매우 뜨겁습니다. 그만큼 수급이 양호하다는 의미가 되는데요… 이렇게 원탑으로 수급이 양호하면 주가가 흔들리더라도 약간의 호재라도 생기면 그 하단을 금새 메워버리는 경향이 강합니다. 자산 시장의 복원력이 매우 강하다는 의미가 되죠. 미국의 경우 뉴욕 증시의 회복 탄력성은 매우 탄탄하다고 할 수 있죠. 그리고 전일 강한 소매 판매까지 반영되면서 미국의 GDPNOW는 어느 새 3분기 3.4%성장을 가리키고 있습니다. 빅컷 금리 인하가 과연 필요했는지… 되려 인플레이션을 걱정해야 하는 것 아닌지에 대한 의구심을 낳을 정도죠.

미국이 금리 인하를 하면 그 나라에서 주는 이자가 줄어들기에 달러가 약세를 보인다는 것은 교과서에서 볼 수 있는 내용입니다만.. 미국 금리 인하가 해당 국가의 투자 자산 매력을 높여버린다면 어떻게 될까요? 예를 들어 미국 부동산과 주식에 대한 매력도가 크게 높아진다면 되려 달러화에 대한 수요가 크게 늘어나면서 달러를 강화시킬 수 있지 않을까요. 그리고 이런 패턴이 반복되면 반복될수록 투자자들은 그래도 미국이 제일 낫다.. 라는 생각을 하면서 계속 미국으로 몰리는 경향을 보이게 될 수 있습니다. 적어도 이번 빅컷 인하.. 그리고 향후 이어질 것으로 보이는 “과도한 긴축을 되돌리는” 이른 바 정상화 금리 인하 역시 미국의 자산 시장을 강하게 자극할 수 있구요.. 이는 달러 강세를 촉발하는 요인이 될 수 있죠. 미국만 이런 플레이가 가능하기에… 그래서 미국 예외주의(exceptionalism)이라고 부르는 듯 합니다.

전일 ECB는 예상 외로 성장 모멘텀이 둔화되는 것을 막기 위해 연속적인 기준금리 인하를 단행했습니다. 올해는 미국과 유로존의 성장 전망이 큰 차이를 보입니다만… 내년에는 미국 성장이 둔화되고… 유럽 성장이 바닥을 잡고 올라오기에… 그 성장의 GAP이 줄어들게 되기에 유로화 강세 & 달러 약세 기조가 중간에 잠시 나타나고 있었는데요… 되려 미국은 여전히 강한 듯 하고… 기대를 모았던 유로존의 회복 모멘텀이 약하니..유로존의 성장 둔화를 반영한 금리 인하는 달러와는 달리 유로화의 가치를 낮추는 효과를 발휘하죠…

마지막입니다. 시장에서는 다시금 트럼프 트레이드에 대한 얘기가 나오고 있습니다. 바이든 대통령이 후보직을 사퇴하면서 강한 분위기 반전 기대는 있었습니다만… 조금씩 승부의 추가 트럼프로 기우는 것 아니냐는 전망이 힘을 얻고 있죠. 금융 시장에서는 트럼프 당선 가능성을 꽤 많이 반영하려는 듯 합니다. 금리의 상승… 페소화 하락.. 그리고 관세에 영향을 받아 미국 경제는 강해지지만.. 다른 국가는 힘겨워지는 성장의 차별화도 반영하면서 달러 강세가 두드러질 수 있죠. 그런데요… 저는 트럼프=달러 강세.. 라는 얘기와는 다른 그림이 펼쳐질 수 있다고 생각합니다. 다만 달러 강세 무드가 무르익고 있는 지금 트럼프 트레이드까지 겹치면서… 달러 강세에는 힘을 보태고 있다고 보고 있습니다. 트럼프에 대한 얘기는 향후에 조금 더 이어가도록 하죠.

미국이 금리를 인하하면 달러가 약세를 보인다… 라는 교과서의 얘기들이 부정되는 느낌이네요. 모든 이론에는 예외가 있다고 하죠. 그 예외가 지금의 미국을 말하고… 그래서 미국 예외주의라는 말이 있나 봅니다. 하지만 영원한 것은 없죠. 완벽해보이는 달러에도 허점이 있을 겁니다. 향후 에세이에서 다루어보겠습니다. 감사합니다.