달러가 엄청 강한 흐름을 보이고, 금리도 빠른 속도로 상승하고 있습니다

달러가 이렇게...강세일줄은 ㄷㄷ 어마어마하네요

오건영님글 ㅣ 트럼프 트레이드의 영향인가요… 달러가 엄청 강한 흐름을 보이고, 금리도 빠른 속도로 상승하고 있습니다. 올해 초를 기준으로 보면 10년 국채 금리는 10bp이상 상승한 것으로 나오죠. 연초에 금리 전망을 했다면 어떻게 하는 게 맞는 것이었을까요? 물론 11~12월의 2달이 남아있긴 합니다만 금리의 변화도 그 어느 해보다도 변화무쌍했던 것 아닌가 싶습니다.

사실 “그 어느 해”라는 표현은 상당한 과장을 담고 있죠. 지난 해에도 사실.. 상당히 비슷했습니다. 22년 10월로 가보죠. 당시 미국의 기준금리 인상과 영국의 국채 사태, 그리고 국내에서는 레고랜드 이슈로 인해서 금리가 빠른 속도로 상승했던 경험이 있죠. 그리고 지난 해에는 8월 신용등급 강등 이후 미국 국채 금리가 빠르게 올랐습니다. SVB사태로 인한 은행 시스템 위기를 읽으면서 3.7%까지 하락했었던 미국 10년 국채 금리는 큰 폭으로 뛰어 올랐구요.. 10월 말에는 5.0%를 장중에 찍기도 했었죠. 그리고 시작된 것이 미국 연준과 재무부의 콜라보였습니다. 재무부는 장기채 발행을 줄이고 단기 비중을 늘렸죠. 그리고 연준 파월 의장은 갑자기 스탠스를 180도 전환하면서 기준금리 인하를 예고하기 시작했습니다. 그러면서 11~12월에는 국채 금리가 큰 폭으로 주저앉아서 다시금 10년 기준 4.0%를 하회했더랍니다.

그리고 벅찬 기준금리 인하에 대한 기대를 안고 시작한 2024년 1월은 연준의 연내 7차례 기준금리 인하를 선반영 프라이싱하고 있었죠. 한은도 총선이 끝난 직후부터 기준금리 인하에 돌입해서 3차례 정도 인하를 보는 게 컨센이었던 것 같습니다. 그 이후에 나타났던 올해의 굴곡은 아마 생생히 기억하고 계시리라 생각합니다. 시장에요… 금리의 상승 및 하락 요인이… 너무나 뚜렷한 반대 작용의 요인들이 공존을 합니다. 함께 찾아오면 상승 및 하락이 제한되는 흐름이 나오는 거구요… 시차를 두고 다른 시기에 번갈아 찾아오면 금리의 변동성을 높이는 셈이 되겠죠. 내년에도 이런 흐름은 크게 다르지 않을 듯 합니다. 그리고 앞서 말씀드렸던 것처럼 올해 포함 지난 3년간 4분기에는 금리의 급등 후 급락이라는 그림을 반복적으로 보아왔죠. 올해도 비슷한 그림이 나오는지를 지켜보도록 하죠.

금리나 환율의 급등락이 나타나는 가장 큰 이유는요… 시장이 펀더멘털보다는 네러티브에 의해 움직이기 때문일 겁니다. 그리고 굳이 펀더멘털을 말한다면… 그 펀더멘털의 구조가.. 조금 바뀐 것 아닌가하는 생각을 하게 만들죠. 저는 22년부터 BofA의 마이클 하트넷을 인용하면서 3개의 쇼크를 말씀드렸던 바 있습니다. 인플레이션 쇼크, 금리 쇼크, 그리고 경기 침체 쇼크가 그 3가지이죠. 인플레이션 쇼크가 강해지면… 이걸 잡기 위해 금리를 빠르게 인상하죠. 그럼 그렇게 높아진 금리와 물가로 인해 경기 침체가 찾아올 것이라는 두려움이 커집니다. 금융 시장은 알고 있죠. 우리 연준이 얼마나 새가슴인지… 그래서 침체에 대한 공포가 생겨나면 연준은 항!상! 선제적으로 금리를 인하하곤 했습니다. 그럼 연준이 금리를 인하하기 전부터 미리 예비동작을 취하는 시장이 시장 금리를 저 바닥으로 밀어 내려놓곤 하죠. 그럼 크게 뛰었던 금리가 갑자기 침체 쇼크와 함께 피벗 기대를 머금고 크게 내려오는 겁니다.

문제는 그렇게 내려간 금리가… 미국 예외주의와 함께 붙으면서 미국의 자산 시장을 다시금 자극하는 겁니다. 그리고 미국 예외주의는 자산 시장 뿐 아니라 내일이 없는 것처럼 소비를 하는 미국 사람들의 소비 경기, 즉 실물 경기에서도 나타나곤 하죠. 이는 미국 경기의 회복세를 더욱 강하게 만듭니다. 그럼 인플레이션이 다시금 고개를 든다는 얘기가 나오죠. 그럼 지금 피벗을 고민할 때가 아니라 금리를 인상할 때 아니냐는 얘기가 나오구요… 그럼 금리 인하, 즉 피벗에 대한 기대를 무럭 무럭 키우면서 급락했던 시장 금리가 급등세로 전환하게 됩니다. 다시 올라온 금리로 인해… 높아진 금리가 너무 오래 이어진다는 부담감에 시장은 피로감을 느끼면서 경기 침체를 말하기 시작하죠. 그리고 엔캐리 청산되고 생난리가 나면서 얘기합니다. 이제 진짜 피벗인가보다.. 라구요.. 그리고 시장 금리가 내려가죠. 과도하게 내려간 시장 금리는 다시금 자산 가격과 인플레를 자극하고… 그리고… 그리고..

네.. 이 정도 말씀드리면 되지 않나 싶습니다. 적어도 2022년, 23년에는 이런 사이클이 돌았었죠. 이번에도 이 사이클이 재현되는지를 봐야할 듯 합니다. 한가지 달라진 것은 이 사이클도 두바퀴를 돌면서 시장이 학습을 한 거죠. 그래서 그 사이클의 회전 속도도 빨라지는 느낌입니다. 올해 1분기에는 예상 외로 높아진 인플레로 인해 피벗 기대를 지워버리는 인플레이션 쇼크가.. 그리고 그로 인해 고금리 장기화가 이어질 것이라는 H4L의 수사가 4~5월에 강해지면서 10년 국채 금리는 4.7%까지 올랐죠. 네.. 다시금 금리 쇼크가 온 겁니다. 그러다가.. 이렇게 고금리가 오래 이어지면 다 죽어.. 라면서 침체 얘기가 나온 것이 지난 7~8월입니다. 그리고 그런 침체의 공포는 피벗 기대로 이어지면서, 그리고 9월 실제 기준금리가 인하되면서 변화를 주죠. 연일 사상 최고치를 경신하는 주식 시장과 꺾이지 않는 미국 경제라는 예외주의는… 다시금 무엇을 만들어내게 될까요? 요즘 솔솔 인플레이션이 생각보다 쉽게 잡히지 않을 것 같다는 얘기가 나오네요..

미국 예외주의에 대해서도 간단히 이 말씀을 드려봅니다. 미국 예외주의는 미국의 자산 시장과 경기는 다른 어떤 국가보다 압도적이기에 확실히 다르다.. 라는 얘기를 담고 있죠. 예외주의가 강해질 수록 미국의 자산 시장 및 실물 경기의 강도는 더욱 더 높아질 겁니다. 그런데요… 그런 강도가 높아지면 질수록… 거기에 연동되어서 인플레이션은 예외적으로 더 끈적거릴 수 있죠. 경기의 회복세와 자산 시장의 회복 탄력성이 높다는 것은 인플레이션의 반등 탄력성도 높다는 의미가 될 수도 있지 않나요? 전일 에세이에서 적어드렸던 것처럼 트럼프 트레이드와 만나면 인플레이션에 대한 기대감은 더욱 더 강해지는 것 아닌가… 그런 생각을 함께 해보게 됩니다.

지난 2015~16년에는 달러 루프라고 해서… 디플레이션의 늪에서 빠져나오는데 상당한 고생을 했습니다. 인플레이션이 생각보다 끈질기네요. 3가지 쇼크의 루프에서 빠져나오길 바래봅니다. 에세이 줄입니다. 감사합니다.